Los tokens de Terraform como contratos de inversión: el fallo de diciembre

El juez federal Jed Rakoff resolvió el 28 de diciembre de 2023 parte del caso de la SEC contra Terraform Labs y Do Kwon. El fallo analizó los tokens de Terraform como contratos de inversión y concluyó que UST, LUNA, wLUNA y MIR eran valores en los esquemas examinados. Las acusaciones de fraude, sin embargo, seguían pendientes de juicio.

Qué ocurrió

En una sentencia sumaria parcial, el tribunal aplicó el test de Howey y determinó que los cuatro activos se ofrecieron dentro de contratos de inversión. También concluyó que Terraform y Kwon habían vulnerado las reglas de registro al ofrecer y vender LUNA y MIR sin una declaración válida.

El juez examinó las declaraciones de los promotores, el diseño de los ecosistemas y la expectativa de que su trabajo aumentara el uso y el valor de los tokens. Rechazó que la ausencia de un contrato escrito individual o la tecnología descentralizada impidieran analizar la realidad económica de la operación.

La resolución no dio la razón a la SEC en todo. El tribunal consideró que los activos sintéticos de Mirror Protocol, los mAssets, no eran security-based swaps en los términos alegados. Además, mantuvo para el jurado las disputas sobre supuestas falsedades relativas a la recuperación de la paridad de UST y al uso de la blockchain por la aplicación de pagos Chai.

Claves jurídicas y regulatorias

Howey pregunta si existe inversión de dinero en una empresa común con expectativa razonable de beneficios derivados de los esfuerzos de otros. El juez aplicó esos elementos al esquema completo y a la forma en que Terraform promovió los activos, no solo al código de cada token.

La decisión distinguió registro y fraude. Ofrecer un valor sin registro puede infringir la ley aunque no exista engaño; probar fraude requiere además demostrar declaraciones o conductas engañosas y los demás elementos correspondientes. En diciembre solo quedó resuelta la primera parte y la clasificación jurídica.

También era una sentencia de un tribunal federal de distrito. Resultaba vinculante para las partes en ese litigio, pero no establecía por sí sola una regla nacional automática para todo token algorítmico. Otros tribunales podían analizar hechos diferentes y las decisiones de apelación tendrían mayor peso.

La referencia a UST fue especialmente relevante porque se presentaba como stablecoin algorítmica. Mantener una paridad prevista con el dólar no excluye que la oferta y las promesas alrededor del activo formen parte de un contrato de inversión; tampoco significa que cualquier stablecoin tenga necesariamente ese tratamiento.

Por qué fue relevante para el sector

El fallo amplió el riesgo jurídico para proyectos que construyen varios tokens conectados a una misma estrategia empresarial. Analizar cada unidad de forma aislada podía ocultar incentivos, rendimientos, gobernanza y declaraciones comunes del promotor.

Para emisores y plataformas, la resolución reforzó la importancia de documentar por qué se lista un activo y cómo se comercializa. Promesas sobre crecimiento del ecosistema, recuperación de paridad o rentabilidad pueden pesar tanto como la función técnica descrita en un libro blanco.

Para inversores, aclaró que una clasificación judicial como valor no recupera automáticamente las pérdidas. Registro, responsabilidad por fraude y cobro efectivo de una sentencia son etapas distintas, especialmente cuando la empresa entra en insolvencia.

Perspectiva desde 2026

El litigio avanzó en 2024. Un jurado declaró en abril responsables a Terraform y Kwon por fraude civil en las afirmaciones examinadas. El 12 de junio, el tribunal aprobó una sentencia final consentida por la que ambos aceptaron obligaciones superiores en conjunto a 4.500 millones de dólares, además de prohibiciones y medidas vinculadas al cierre de Terraform.

Ese desenlace añadió responsabilidad por fraude y remedios económicos, pero no convierte el razonamiento de diciembre en una clasificación universal de stablecoins o tokens. La recuperación quedó además conectada al procedimiento concursal de Terraform. Desde agosto de 2026, el fallo debe leerse como una decisión concreta que fue seguida por veredicto y acuerdo final, no como el final del expediente en la fecha en que se dictó.

Fuentes

• Tribunal del Distrito Sur de Nueva York: opinión y orden en SEC contra Terraform, 28 de diciembre de 2023.
• CoinDesk: cobertura contemporánea de la sentencia parcial, 28 de diciembre de 2023.
• SEC: sentencia final tras el veredicto de fraude contra Terraform y Kwon, 13 de junio de 2024.